尹中立(中国社科院金融市场研究室副主任)
房地产市场相当于货币政策放大器,如果房地产价格下跌，缺钱会成为常态。此时，货币政策刺激效果就会非常有限。
多个热点城市楼市正初步显现一波“红五月”行情。最新数据显示，5月上旬全国54个大中城市的总成交量较上月同期上升44%。专家表示，目前开发商的降价依然带有很强的试探性，成交量也会在各方博弈中反复波动，二季度房价可能仍将继续下跌。透过房地产市场的涨跌，我们可以窥见行业性产能过剩的魅影。
在2000年之前的中国经济循环中，因难以解决投资的低水平重复建设，总是出现产能过剩。2000年之后，产能过剩问题似乎在中国消失了。原因是中国经济出现了两个新变化：其一，中国加入全球化浪潮，进出口快速增长；其二，房地产快速扩张和城市基础设施投资快速推进。正是这两个因素的出现，使困扰中国经济的产能过剩问题得到了很好解决。
理解房地产市场规律对了解过去10年中国经济运行非常关键。房地产市场的繁荣不仅给诸多工业产品创造了市场空间，而且为大规模的基础设施建设积累了资金，没有房产市场的繁荣就不会有过去10年中国经济的繁荣。
要分析该问题，可以从历史上找到答案。自20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃后，诸多国家都出现了房地产泡沫现象，最典型的是上世纪80年代的日本和90年代的“亚洲四小龙”。这些故事的起始点是出口增长，其逻辑脉络是：出口增长推动外汇储备增长，外汇储备增长推动信用与货币扩张，信用扩张推动投资扩张，投资扩张又推动出口增长，周而复始。在经济如此快速扩张的同时，资产价格大幅度上升，无论股市还是楼市都快速上升。
这些故事中的终点都是产能过剩。投资高速扩张必然导致生产能力的快速扩张，由于外部环境发生变化或内部需求收缩，供大于求的矛盾出现，产品价格不断下跌，于是，企业倒闭，资产价格大幅度缩水。
如今，同样的故事也可能出现在中国。在过去10年的房地产大牛市里，中国的钢铁、有色金属、煤炭、水泥建材、工程机械等行业得到了长足发展，形成巨大的生产能力。2009年和2010年投资的快速扩张，现在到了产能释放期。而需求并没随着产出的增长而增长。虽然房地产投资的统计数据还有20%多的增长，但笔者认为这个数据值得怀疑。因为从2011年第四季度后，每个月的房地产投资额已经大于房地产销售额约1000亿元左右，开发商必须大幅度减少投资支出才能保持现金流不为负。2012年第一季度新房销售同比下降两成，而投资还在增长，在逻辑上是讲不通的。假如笔者的判断正确，则2012年中国实体经济将面临巨大的产能过剩挑战。
一直以来，大多数人分析房地产市场主要侧重于实体经济层面，关注房地产投资对相关产业的带动作用，很少有人从金融运行层面来关注房地产市场。从笔者的研究结果看，房地产市场相当于货币政策的放大器。当房地产价格上升时，通过按揭贷款的人增加，居民的金融杠杆增加。同时，政府得到的土地出让金增加，基础设施投资增加，政府的金融杠杆亦随之增加。如果房地产价格下跌，则一切都反过来，缺钱会成为常态。在房地产价格下跌状态下，即使政府出台货币政策刺激，效果都非常有限。欧美国家当前的现象就是如此。
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